Il Quantative Easing della Bce in questo contesto non può funzionare, per uscire dalla crisi l'Euro deve scoppiare

Si teme l’effetto-scarsità: rendimenti Ue sotto zero

Maximilian Cellino 28 febbraio 2015

IL PARADOSSO
Potrebbe verificarsi una mancanza di titoli acquistabili: quasi un quarto è in mano alle banche, che potrebbero tenerli in portafoglio

Benvenuti nel mondo dei rendimenti sotto zero. I tassi del debito tedesco sono negativi fino ai 6 anni e questo significa che un investitore deve «pagare» per prestare il denaro a Berlino. Ma anche gli altri paesi dell’Europa core hanno oltre la metà dei titoli nella stessa situazione e perfino l’Italia ha avuto nelle scorse settimane il suo bel segno meno di fronte al rendimento dei BoT a scadenza più ravvicinata. Si tratta di un vero e proprio paradosso figlio degli ultimi 5 anni di storia economica e finanziaria dell’Europa, che parte dalla crisi del debito e si conclude con la stagnazione economica e con lo spetto di deflazione che ha scatenato la reazione della Bce: un processo del quale il quantitative easing può essere considerato l’ultimo tassello.
Di fatto i riacquisti di titoli di Stato dell’Eurozona avranno inizio soltanto la prossima settimana, ma la corsa ad accaparrarsi i bond oggetto del piano è iniziata già da tempo e si è fatta particolarmente serrata negli ultimi giorni, schiacciando all’inverosimile rendimenti e spread. Il motivo è semplice: non potendo acquistare direttamente in asta (altrimenti si sconfinerebbe negli aiuti di Stato) nel 2015 la Bce di fatto rastrellerà sul mercato secondario poco meno di 500 miliardi di euro, una cifra cioè superiore al saldo fra le obbligazioni che gli Stati emetteranno e quelle che andranno in scadenza. Considerando l’impatto del «qe», Morgan Stanley calcola infatti che quest’anno nell’Eurozona l’offerta netta di titoli sovrani sarà negativa per 260 miliardi di euro: in altre parole i bond da acquistare saranno piuttosto scarsi e questo giustifica la corsa ad accaparrarsi quanto ancora si trova sul mercato e schiaccia ulteriormente i rendimenti.
Il fatto che sul mercato tutti siano acquirenti alimenta però un dubbio che già da tempo alberga nelle menti degli analisti: riuscirà Francoforte a trovare sufficienti obbligazioni da acquistare per raggiungere l’obiettivo mensile di 60 miliardi di euro, 45 miliardi dei quali di debito pubblico? Sulla carta, rivendere i titoli alla stessa Bce a un prezzo più alto e ricavarne quindi un guadagno potrebbe apparire semplice per un investitore, ma nella pratica non è scontato che tutto ciò avvenga (almeno nei primi mesi) e dall’analisi della composizione dei soggetti che detengono il debito pubblico europeo si capisce il motivo di tanto scetticismo.
Quasi un quarto del debito degli Stati europei (22%, secondo le stime di Morgan Stanley) è in mano alle banche dell’Eurosistema, che potrebbero però anche decidere di tenersi stretti i titoli soprattutto per la difficoltà di trovare alternative altrettanto valide all’impiego del denaro. Rimettere in circolo i fondi incrementando i finanziamenti ai clienti, che poi sarebbe l’obiettivo finale della Bce, appare infatti prematuro «perché - spiega Cagdas Aksu di Barclays -la ripresa è ancora fragile e la domanda di credito scarseggia». Depositare il denaro presso la Bce pagando una «tassa» dello 0,20% non è d’altra parte una scelta particolarmente allettante, mentre chi decidesse di cercare rendimenti in titoli di durata maggiore o in asset più rischiosi (scegliendo bond periferici anziché core, per esempio) non sarebbe in fondo un venditore netto di titoli, perché ne acquisterebbe alcuni a scapito di altri.
Il 29% dei bond è poi nelle mani di assicurazioni e fondi pensione e altri investitori istituzionali europei, che almeno in prima battuta potrebbero aver difficoltà a rispondere alla chiamata dell’Eurotower. Questo perché vincolati a specifici mandati o a requisiti regolamentari che li obbligano a investire in euro, oppure perché potrebbero trovare eccessivamente onerosa la copertura del rischio cambi nel caso decidessero di cedere bond europei per scegliere titoli in valuta esteri quali Treasury e Gilt. In quest’ultima eventualità i risultati non sarebbero comunque immediati «perché - nota ancora Aksu - la decisione di diversificare o di passare ad asset più rischiosi potrebbe richiedere un tempo molto lungo, alcuni mesi o addirittura più di un anno, per essere approvata dai rispettivi board».
Non resta quindi che affidarsi ai risparmiatori privati, che però detengono una fetta poco consistente di bond sovrani(circa il 10%), e soprattutto ai investitori che risiedono fuori dell’Eurozona. Nei portafogli di soggetti esteri quali banche, fondi e altri istituzionali, che devono sicuramente sottostare a vincoli meno stringenti, giace infatti una buona fetta del debito europeo (il 39% secondo Morgan Stanley) che potrebbe rappresentare una buona risorsa dalla quale attingere per la Bce. L’alternativa, per non rischiare di vedere il «qe» incepparsi già in partenza, sarebbe allargare il già ampio spettro delle attività acquistabili o rimuovere il vincolo che impone di non ritirare dal mercato più del 25% di ciascuna emissione pubblica: un boccone difficile da far digerire a chi già si oppone al programma attuale.

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